บริษัทบริหารสินทรัพย์ กรุงเทพพาณิชย์ จำกัด (มหาชน) หรือหุ้น BAM เป็นหนึ่งในหลายองค์กรที่ตั้งขึ้นมาเพื่อรับจัดการหนี้เสียแทนระบบธนาคาร หลังวิกฤติต้มยำกุ้ง 

จากแนวคิดการให้เอกชน เข้ามารับซื้อหนี้ของประชาชนออกจากธนาคารเพื่อแก้ปัญหา

จนกระทั่ง BAM เข้าตลาดหุ้นช่วงปลายปี 2562 ก่อนเกิดโรคระบาดเพียงไม่กี่เดือน

ด้วยโมเดลธุรกิจที่เกี่ยวข้องกับการบริหารจัดการหนี้

BAM จึงถูกนักลงทุนมองว่าเป็นหุ้นที่ได้ประโยชน์ในทุกภาวะเศรษฐกิจ

เพราะเศรษฐกิจแย่ ก็มีโอกาสได้ซื้อหนี้เสียราคาถูก 

เศรษฐกิจฟื้น ก็มีโอกาสเก็บเงินคืนจากลูกหนี้ได้มากขึ้น

แต่รู้หรือไม่ว่า BAM เคยมีมูลค่าบริษัทสูงถึง 1 แสนล้านบาท แต่วันนี้กลับเหลือเพียง 2.1 หมื่นล้านบาท

คิดเป็นมูลค่าที่หายไปเกือบ 8 หมื่นล้านบาท

หรือ -80% ภายในเวลา 5 ปี

อะไรคือเหตุผลที่ทำให้ BAM มูลค่าหายไปมากขนาดนี้

ทั้งที่เคยถูกมองว่าจะได้ประโยชน์ทุกสภาพเศรษฐกิจ

MONEY LAB จะย่อยเรื่องการเงิน การลงทุน ให้เข้าใจง่าย ๆ 

จากวันแรกที่ BAM ก่อตั้งขึ้นตามแผนฟื้นฟูระบบสถาบันการเงินของภาครัฐ โดยมีวัตถุประสงค์เพื่อบริหารจัดการหนี้เสียของ ธนาคารกรุงเทพฯ พาณิชย์การ (BBC) หลังวิกฤติต้มยำกุ้ง  

ต่อมา BAM ได้ขยายบทบาทมารับโอนสินทรัพย์ด้อยคุณภาพจากสถาบันการเงินอื่น ๆ และได้พัฒนาจนกลายเป็นบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์

ปัจจุบันมีสัดส่วนรายได้มาจาก 2 ส่วน คือ 

- การบริหารหนี้ด้อยคุณภาพ (NPL) 79%

- การขายทรัพย์สินรอการขาย (NPA) 21%

อธิบายแบบเข้าใจง่าย ๆ ก็คือ BAM จะซื้อหนี้ที่มีหลักทรัพย์ค้ำประกัน เช่น หนี้บ้าน โรงงาน และที่ดิน จากธนาคารมาในราคาต่ำ 

จากนั้นค่อยพยายามเจรจาให้ลูกหนี้ทยอยชำระเงินคืน ซึ่งเงินที่ลูกหนี้ทยอยชำระคืน จะเป็นรายได้ในส่วนของ NPL

แต่หากลูกหนี้ไม่สามารถชำระหนี้คืนได้ บริษัทจะดำเนินการยึดทรัพย์ และนำมาขายเพื่อเปลี่ยนกลับมาเป็นเงินสด ซึ่งจะกลายเป็นรายได้ในส่วนของ NPA นั่นเอง

ผลประกอบการของ BAM ในช่วงที่ผ่านมา

- ปี 2563 รายได้ 12,444 ล้านบาท กำไร 1,841 ล้านบาท

- ปี 2564 รายได้ 13,306 ล้านบาท กำไร 2,600 ล้านบาท

- ปี 2565 รายได้ 12,781 ล้านบาท กำไร 2,725 ล้านบาท

- ปี 2566 รายได้ 12,005 ล้านบาท กำไร 1,535 ล้านบาท

และล่าสุด ปี 2567 รายได้ 12,783 ล้านบาท 

กำไร 1,602 ล้านบาท

จากข้อมูลจะเห็นว่า แม้รายได้ของ BAM จะค่อนข้างทรงตัว แต่กำไรกลับลดลงอย่างมีนัยสำคัญ

เห็นได้ชัดเจนจากปี 2565 และปี 2567 ซึ่งมีรายได้ใกล้เคียงกัน แต่กำไรสุทธิกลับต่างกันเกือบ 1,000 ล้านบาท

ซึ่งสิ่งที่ทำให้กำไรลดลง ทั้ง ๆ ที่รายได้ยังคงที่นั้น สาเหตุสำคัญมาจากลักษณะธุรกิจเฉพาะของ BAM ที่ไม่สามารถดูแค่ตัวเลขรายได้รวมเพียงอย่างเดียวได้

เพราะรายได้ส่วนหนึ่งเป็นเพียงการรับรู้ตามหลักบัญชี ยังไม่ได้รับเป็นเงินสดจริง ขณะที่ต้นทุนในการดำเนินงานกลับเป็นเงินสดที่ต้องจ่ายออกไปจริง

ซึ่งหากเราลองเข้าไปดูรายละเอียด จะพบว่า

BAM กำลังเผชิญแรงกดดันจาก 2 ปัจจัยหลัก ๆ คือ

1. ความสามารถในการเก็บเงินที่ลดลง

ธุรกิจบริหารสินทรัพย์ สิ่งที่สำคัญกว่ารายได้คือความสามารถในการเก็บเงิน 

เพราะหากซื้อสินทรัพย์ด้อยคุณภาพหรือหนี้เสียมาแล้วตามเก็บหนี้ไม่ได้ สุดท้ายก็จะเกิดปัญหาทำให้ขาดทุนได้ในอนาคต

โดยช่วงที่ผ่านมา BAM ได้ซื้อหนี้เพื่อขยายพอร์ตสินทรัพย์อย่างต่อเนื่อง 

ปี 2563 มูลค่าพอร์ตสินทรัพย์ 547,452 ล้านบาท

ปี 2564 มูลค่าพอร์ตสินทรัพย์ 547,495 ล้านบาท

ปี 2565 มูลค่าพอร์ตสินทรัพย์ 534,311 ล้านบาท

ปี 2566 มูลค่าพอร์ตสินทรัพย์ 566,323 ล้านบาท

ปี 2567 มูลค่าพอร์ตสินทรัพย์ 598,030 ล้านบาท

แต่เมื่อลองมาดูจำนวนเงินที่เก็บได้จากสินทรัพย์ที่ซื้อมา หรือที่เรียกว่า Cash Collection จะพบว่า

ปี 2563 

- เก็บเงินจากพอร์ต NPL ได้ 10.83%

- เก็บเงินจากพอร์ต NPA ได้ 17.76%

ปี 2564 

- เก็บเงินจากพอร์ต NPL ได้ 11.54%

- เก็บเงินจากพอร์ต NPA ได้ 24.54%

ปี 2565

- เก็บเงินจากพอร์ต NPL ได้ 13.88%

- เก็บเงินจากพอร์ต NPA ได้ 21.56%

ปี 2566

- เก็บเงินจากพอร์ต NPL ได้ 11.24%

- เก็บเงินจากพอร์ต NPA ได้ 19.52%

ปี 2567

- เก็บเงินจากพอร์ต NPL ได้ 11.10%

- เก็บเงินจากพอร์ต NPA ได้ 17.63%

แม้ BAM จะซื้อสินทรัพย์เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง แต่จำนวนเงินที่เก็บกลับมาได้หลังจากปี 2564-2565 นั้นกลับลดลงเมื่อเทียบกับหนี้สินที่ถืออยู่

ทั้งจากฝั่ง NPL ที่เก็บเงินจากลูกหนี้ได้ไม่มากอยู่แล้ว และฝั่ง NPA ที่ขายทรัพย์สินได้น้อยลงเรื่อย ๆ

หากเปรียบเทียบให้เห็นภาพง่าย ๆ ก็คงคล้ายกับร้านค้าที่มีสินค้ามาเติมเรื่อย ๆ แต่กลับขายของออกไปได้ทีละน้อย จนสุดท้ายก็มีสินค้าค้างสต๊อกเต็มไปหมด 

สะท้อนว่า BAM กำลังเผชิญความท้าทายในการเปลี่ยนสินทรัพย์ที่ถืออยู่ให้กลายเป็นเงินสด ซึ่งถือเป็นหัวใจสำคัญของธุรกิจนี้

2. ต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้น 

โมเดลธุรกิจของ BAM คือการกู้เงินไปซื้อหนี้เสียจากธนาคาร แล้วค่อยทยอยบริหารเก็บเงินคืนจากลูกหนี้ หรือขายสินทรัพย์ที่ยึดมา

อัตราดอกเบี้ย จึงเป็นปัจจัยสำคัญ เพราะแหล่งเงินทุนหลักของบริษัทมาจากการออกหุ้นกู้ และเงินกู้จากธนาคาร

ซึ่งช่วงที่ผ่านมาดอกเบี้ยมีการปรับตัวสูงขึ้น ทำให้ต้นทุนทางการเงินของบริษัทเพิ่มขึ้น สะท้อนชัดเจนผ่านตัวเลขค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้นทุกปี

ปี 2563 ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ย 2,391 ล้านบาท

ปี 2564 ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ย 2,559 ล้านบาท

ปี 2565 ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ย 2,637 ล้านบาท

ปี 2566 ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ย 2,908 ล้านบาท

ปี 2567 ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ย 3,231 ล้านบาท

จากตัวเลขจะเห็นว่าในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยของ BAM เพิ่มขึ้นกว่า 35% ซึ่งส่งผลกระทบโดยตรงต่อกำไรสุทธิของบริษัท

ภาระดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้นนี้เป็นปัญหาสำคัญ เนื่องจากธุรกิจในลักษณะนี้ ต้องกู้เงินจำนวนมากเพื่อซื้อหนี้เสียมาบริหาร แต่กว่าจะเก็บเงินได้ต้องใช้เวลา

และอย่างที่เห็นก่อนหน้านี้ว่า บริษัทซื้อหนี้มากขึ้นเรื่อย ๆ แต่ความสามารถในการเก็บเงินลดลง 

อย่างไรก็ตาม แม้ว่ารายได้ในงบการเงินของ BAM จะมีรายได้ส่วนหนึ่งเป็นการรับรู้ตามหลักบัญชี ยังไม่ได้รับเป็นเงินสดจริง 

แต่ด้วยการที่บริษัทได้มีการตั้งสำรองในจำนวนที่เท่ากันกับจำนวนเงินสดที่ยังเก็บไม่ได้จริง ผ่านรายการผลขาดทุนด้านเครดิต ในส่วนเงินให้สินเชื่อจากการซื้อลูกหนี้ - ดอกเบี้ยค้างรับ 

ทำให้กำไรสุทธิที่เห็นในงบการเงินค่อนข้างสะท้อนความสามารถในการเก็บเงินได้จริง 

หากเก็บเงินได้น้อย กำไรก็จะลดลงทันที และสะท้อนผลกระทบทางธุรกิจได้อย่างตรงไปตรงมา 

จึงสรุปได้ว่า กำไรสุทธิที่ลดลงในช่วงที่ผ่านมา คือภาพสะท้อนของปัญหาที่ BAM กำลังเผชิญ

ทั้งจากฝั่งรายได้ที่แปลงเป็นเงินสดได้น้อยลง และฝั่งต้นทุนที่สูงขึ้นตามอัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้น

โดยที่ผ่านมา นักลงทุนจำนวนไม่น้อยเคยมองว่า BAM คือหุ้นที่ได้ประโยชน์ในทุกภาวะเศรษฐกิจ 

เพราะเมื่อเศรษฐกิจแย่ BAM ได้ซื้อหนี้เสียในราคาถูก

และเมื่อเศรษฐกิจฟื้น ก็สามารถเก็บเงินจากลูกหนี้ได้มากขึ้น

แต่ในความเป็นจริงแล้ว สิ่งที่เกิดขึ้นในรอบนี้ไม่สวยหรูแบบนั้น เพราะลักษณะการฟื้นตัวของเศรษฐกิจหลังเกิดโรคระบาด ไม่ได้มาในรูปแบบ V-shape ที่ทุกคนฟื้นพร้อมกัน 

แต่เป็นลักษณะ K-shape ซึ่งมีกลุ่มที่ฟื้นและกลุ่มที่ยังไม่ฟื้นแยกจากกันชัดเจน

และลูกหนี้ส่วนใหญ่ของ BAM คือกลุ่มที่อยู่ในตัว K ขาล่าง ซึ่งรายได้ยังไม่ฟื้น กำลังซื้อยังไม่กลับมา ทำให้ BAM เก็บเงินได้ช้ากว่าที่หลายคนคาดการณ์ไว้

อย่างไรก็ตาม ในช่วงปลายเดือนกุมภาพันธ์ที่ผ่านมา ธนาคารแห่งประเทศไทยได้ประกาศลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลง

ซึ่งจะช่วยลดภาระต้นทุนทางการเงินของ BAM ในการออกหุ้นกู้ชุดใหม่ในอนาคต

และนอกจากต้นทุนดอกเบี้ยแล้ว ต้นทุนส่วนใหญ่ของ BAM ก็เป็นต้นทุนคงที่ ทั้งค่าจ้างพนักงาน และค่าใช้จ่ายเกี่ยวกับสถานที่และอุปกรณ์ ซึ่งไม่ได้เปลี่ยนแปลงมากนัก ไม่ว่ารายได้จะเพิ่มขึ้นหรือลดลง

ด้วยโครงสร้างต้นทุนแบบนี้ ทำให้หากในอนาคต BAM สามารถเก็บเงินได้มากขึ้น หรือขายสินทรัพย์ได้เพิ่มขึ้น 

ก็มีโอกาสที่ส่วนที่เพิ่มเกือบทั้งหมดจะกลายเป็นกำไร ทำให้กำไรจะสามารถเติบโตได้อย่างก้าวกระโดดในทันที 

หรือที่เรียกว่า “Operating Leverage” นั่นเอง..

หมายเหตุ : บทความนี้ไม่ได้มีเจตนาชี้นำ ให้ซื้อหรือขายหุ้นเหล่านี้ การลงทุนมีความเสี่ยง โปรดศึกษาข้อมูลให้ครบถ้วน ก่อนการตัดสินใจลงทุนทุกครั้ง

#ลงทุน

#หุ้นไทย

#BAM

References

-มูลค่าบริษัท ณ วันที่ 14 กุมภาพันธ์ 2563

-มูลค่าบริษัท ณ วันที่ 10 เมษายน 2568

-เอกสารประกอบ Opportunity Day ของบริษัท

-https://www.bam.co.th/about-us

-https://www.set.or.th/th/market/product/stock/quote/BAM/financial-statement/company-highlights